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余永定：貨幣金融理論與政策的重要創(chuàng)新

文章來源：財經(jīng)綜合報道       發(fā)布日期：2014-11-04 12:00:00    點擊：335次

    自三年前（2011年）中國人民銀行推出"社會融資規(guī)模指標(biāo)"，并以此作為貨幣政策決策的監(jiān)測指標(biāo)以來，這一概念日益受到社會各方面廣泛關(guān)注，已經(jīng)成為經(jīng)濟(jì)學(xué)家判斷中國宏觀經(jīng)濟(jì)形勢和推斷央行貨幣政策走向的重要依據(jù)。然而，公眾乃至于經(jīng)濟(jì)學(xué)家對 "社會融資規(guī)模"這一頗具中國特色的新概念的內(nèi)涵和意義依然有不少不甚了解之處。盛松成等的新著《社會融資規(guī)模理論與實踐》，對社會融資規(guī)模指標(biāo)做了迄今為止最具權(quán)威性的闡述和解析，具有重要的理論價值和實踐意義。
　　社會融資規(guī)模指標(biāo)及其意義
　　《社會融資規(guī)?！穼ι鐣谫Y規(guī)模的概念做了詳細(xì)說明：社會融資規(guī)模是指一定時期內(nèi)實體經(jīng)濟(jì)從金融體系獲得的資金總額。這里的金融體系，從機(jī)構(gòu)看，包括銀行、證券、保險市場以及中間業(yè)務(wù)市場等。根據(jù)作者介紹，社會融資規(guī)模統(tǒng)計指標(biāo)主要由四部分構(gòu)成：金融機(jī)構(gòu)通過表內(nèi)業(yè)務(wù)向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)提供的資金（如貸款）、金融機(jī)構(gòu)通過表外業(yè)務(wù)向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)提供的資金（如未貼現(xiàn)的銀行承兌匯票）、通過資本市場的直接融資（如股票和債券）和其他融資（如保險公司賠償和小額貸款公司貸款等）。
　　《社會融資規(guī)模》作者指出："從定義可知，社會融資規(guī)模是從金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)方和金融市場發(fā)行方進(jìn)行統(tǒng)計的，是從全社會資金供給的角度反映金融對實體經(jīng)濟(jì)的支持。也就是說，社會融資規(guī)模是金融體系的資產(chǎn)，是實體經(jīng)濟(jì)的負(fù)債。而貨幣供應(yīng)量正好相反。貨幣供應(yīng)量是金融機(jī)構(gòu)的負(fù)債，是從金融機(jī)構(gòu)負(fù)債方統(tǒng)計的，是金融體系對實體經(jīng)濟(jì)提供的流動性和購買力，反映了社會的總需求。因此，二者是相互補(bǔ)充和相互印證的關(guān)系，而不是相互替代的關(guān)系。我們可以從金融機(jī)構(gòu)負(fù)債方編制貨幣供應(yīng)量或流動性總量以觀察社會流動性，當(dāng)然也可以從資產(chǎn)方統(tǒng)計和反映流動性的狀況。所以，我們把社會融資規(guī)模與貨幣供應(yīng)比喻為一個硬幣的兩個方面。但是，社會融資規(guī)模和貨幣供應(yīng)量又具有不同的經(jīng)濟(jì)含義。貨幣供應(yīng)量指標(biāo)盡管可以按流動性高低劃分為若干層次，但其主要反映的是全社會的流動性總量，具體到一個地區(qū)、一個行業(yè)，則難以用貨幣供應(yīng)量來衡量流動性的結(jié)構(gòu)情況，也就是說很難統(tǒng)計貨幣供應(yīng)量的區(qū)域、行業(yè)結(jié)構(gòu)，而社會融資規(guī)模指標(biāo)不僅能完整反映實體經(jīng)濟(jì)從金融體系獲得的資金總額，也能具體反映實體經(jīng)濟(jì)通過不同金融工具融資的結(jié)構(gòu)，以及不同行業(yè)、地區(qū)、部門融資結(jié)構(gòu)的變化。"
　　應(yīng)該注意的是，（廣義）貨幣總量與銀行體系負(fù)債的加總相對應(yīng)，而社會融資規(guī)?？偭渴?一定時期內(nèi)"在扣除重復(fù)計算之后金融體系中各個金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)的加總。社會融資規(guī)模是個流量而貨幣供應(yīng)量是個存量。因此在對兩者進(jìn)行比較時，社會融資規(guī)模的對立面是貨幣供應(yīng)量增量。
　　作為第一本研究社會融資規(guī)模的專著，作者基于現(xiàn)階段研究成果，探索性研究該指標(biāo)與貨幣政策、經(jīng)濟(jì)金融變量之間的關(guān)系，認(rèn)為：與人民幣貸款和廣義貨幣M2相比，社會融資規(guī)模與主要經(jīng)濟(jì)指標(biāo)關(guān)系更為密切，社會融資規(guī)模是反映金融與經(jīng)濟(jì)關(guān)系的良好指標(biāo)；我國的貨幣政策能有效影響社會融資規(guī)模。這些發(fā)現(xiàn)十分重要。否則把社會融資規(guī)模作為監(jiān)測目標(biāo)就沒有多大意義。

　　社會融資規(guī)模指標(biāo)具有規(guī)范、合理的統(tǒng)計框架
　　較為完善的金融統(tǒng)計制度是世界各國制定適當(dāng)?shù)暮暧^經(jīng)濟(jì)和金融政策的必要前提。不同時期，政策制定者對金融統(tǒng)計數(shù)據(jù)需求的側(cè)重點各不相同，但各國央行均十分重視完善金融統(tǒng)計框架，編制高質(zhì)量的金融統(tǒng)計數(shù)據(jù)，注重滿足金融部門發(fā)展產(chǎn)生的新的數(shù)據(jù)需要。著作從金融統(tǒng)計角度反思最新一輪的國際金融危機(jī)，指出2008年國際金融危機(jī)爆發(fā)后，各國貨幣政策制定者和經(jīng)濟(jì)學(xué)家在積極應(yīng)對和反思危機(jī)爆發(fā)原因的同時，也對新金融發(fā)展和現(xiàn)行金融統(tǒng)計進(jìn)行了深刻思考。此次危機(jī)之所以演變成大蕭條以來最嚴(yán)重的國際金融危機(jī)，其原因之一就是起源國家由于金融統(tǒng)計未能及時反映和監(jiān)測新的金融發(fā)展?fàn)顩r，統(tǒng)計信息嚴(yán)重缺失以及制度性缺陷，導(dǎo)致初期金融統(tǒng)計數(shù)據(jù)未能及時反映危機(jī)跡象，危機(jī)發(fā)生后又無法通過金融統(tǒng)計準(zhǔn)確判斷和估計危機(jī)擴(kuò)散以及傳染風(fēng)險。
　　作者認(rèn)為，社會融資規(guī)模是最新一輪國際金融危機(jī)后我國金融統(tǒng)計的重要創(chuàng)新，符合國際金融統(tǒng)計發(fā)展趨勢。危機(jī)后國際主要國家均在積極改進(jìn)和完善金融統(tǒng)計框架，擴(kuò)寬金融覆蓋范圍和數(shù)據(jù)獲取渠道，探索從資產(chǎn)方分析貨幣政策傳導(dǎo)和金融體系脆弱性方法，研究構(gòu)建能夠全面反映金融與經(jīng)濟(jì)關(guān)系的金融統(tǒng)計指標(biāo)，提出了許多指標(biāo)。我國創(chuàng)建的社會融資規(guī)模指標(biāo)，具有跨市場和跨機(jī)構(gòu)的特點，符合G20關(guān)于彌補(bǔ)統(tǒng)計信息缺口的倡議，受到了多國央行統(tǒng)計專家的肯定，越來越多的國際經(jīng)濟(jì)學(xué)家用該指標(biāo)來研究中國的經(jīng)濟(jì)金融運(yùn)行和宏觀管理。對此，我表示認(rèn)同。
　　社會融資規(guī)模統(tǒng)計具有科學(xué)、合理的統(tǒng)計框架，其統(tǒng)計內(nèi)涵與國際貨幣基金組織倡導(dǎo)編制的信用總量相一致。具體編制方法主要依據(jù)國際貨幣基金組織的《貨幣與金融統(tǒng)計手冊》中的金融概覽和資金流量核算框架。按照IMF的統(tǒng)計框架，社會融資規(guī)模主要有五項統(tǒng)計原則：居民原則、金融原則、合并原則、增量統(tǒng)計與計值原則、可得性原則。按照這些統(tǒng)計原則編制的社會融資規(guī)模指標(biāo)，從金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)方和金融市場發(fā)行方進(jìn)行統(tǒng)計，反映全社會的流動性狀況。
　　就社會融資規(guī)模統(tǒng)計而言，我最關(guān)心的是是否存在重復(fù)計算的問題。作者認(rèn)為，社會融資規(guī)模統(tǒng)計的是金融機(jī)構(gòu)與其他部門間的債權(quán)債務(wù)關(guān)系，發(fā)生一項債權(quán)債務(wù)，就統(tǒng)計一次，所以不存在"重復(fù)統(tǒng)計"的問題。我以為，從理論上說，通過"匯并"各金融機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)負(fù)債表，重復(fù)計算是可以避免的，而且只有中央銀行有條件完成這項工作。在實踐上，匯并是一項艱巨的技術(shù)工作。對"重復(fù)統(tǒng)計"問題當(dāng)然還可以做進(jìn)一步討論。
　　如果給出恰當(dāng)?shù)亩x，社會融資規(guī)模統(tǒng)計似乎可以分成社會融資總規(guī)模和社會融資凈規(guī)模兩個統(tǒng)計概念。后者就是目前我們所說的社會融資規(guī)模，而前者包含"重復(fù)計算"，但這種"重復(fù)計算"不是統(tǒng)計缺陷，而恰恰反映了當(dāng)前金融活動債務(wù)鏈條拉長、杠桿率上升的新情況、新變化。這種包含"重復(fù)計算"的指標(biāo)，或這一指標(biāo)對GDP之比，就是特納所說的金融密度，可以作為衡量金融穩(wěn)定的參考指標(biāo)?？傊?，社會融資規(guī)模統(tǒng)計可能包含許多我們尚未意識或利用的有用信息。希望在這方面進(jìn)行更為深入的發(fā)掘工作。

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